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A股国际化中的机遇:基于风险调整收益的比较
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(作者:国家金融与发展实验室)

近年来A股国际化提速的大背景下,我们的研究旨在回答三个问题:第一,A股为何要国际化;第二,国际化之后A股会有怎样的变化和机会;第三,目前A股各行业及龙头企业的估值放眼于全球孰高孰低。最后我们基于对三个问题的分析提出了一些政策建议。

一、A股为何要国际化

我国谋求证券市场国际化之目的在于推动证券市场与国际接轨,提升成熟度,从而使得证券市场在国家经济建设过程中的功能得到进一步发挥。为了通过量化的方式衡量、对比各国证券市场以验证国际化的必要性,我们引入夏普比率作为风险调整后收益来衡量证券市场的成熟度。除学术考量之外,我们认为风险调整后收益实际上能够通过量化的方式高度浓缩党中央对于证券市场建设的要求。

我们计算中、美、德、加、韩、台、港等国家和地区主要指数的夏普比率后发现,在这些国家和地区的市场当中机构投资者比例越高,市场波动率越小,市场整体的夏普比例越高。各主要发达股市的风险调整后收益显著高于中国股市。即在承担同等风险的情况下中国股票市场所能提供的回报最低。”

在确定投资者结构能够影响风险调整后收益的逻辑基础之上,我们考察了台湾和韩国在国际化的过程中投资者结构的变化,发现国际化能够有效加速去散户化的过程。

二、A股国际化中的机遇:蓝筹主导长期慢牛,外资重仓个股有望获得超额收益

回顾台韩证券市场国际化的历程,台韩的股票市场经历了三方面的变化:1、牛市时间拉长、熊市时间缩短,标准差和换手率降低。即国际化有利于促成长期慢牛。2、国际化过程中与美国股市的相关性逐渐提升。3、国际化过程中外资引领蓝筹、价值风格。A股的过去主要表现为:牛市短,熊市和震荡市长,波动率大,换手率高。随着国际化的深入,我们认为A股或许也会显现台韩国际化过程中的一些特征:1、机构投资者占比提升,投资者结构将进一步优化。2、A股与美股等全球主要股市的联动性会逐步加强,各行业、各龙头公司的估值也会逐渐靠拢。3、以蓝筹、价值为主的市场风格将引领数年的慢牛。4、外资重仓的行业和个股获得明显的超额收益。

展望A股2018年,基于美国税改和加息的背景下维持中美利差、我国金融去杠杆,我国利率将高位震荡,流动性难宽松。蓝筹、价值风格或将继续引导市场震荡缓慢向上,但没必要纠结于指数上涨空间,重在把握结构性的机会。

三、全球视野下A股各行业及龙头企业的估值

A股市场国际化必将伴随着A股估值体系与国际接轨,其结果可能是市场自发的对目前估值存在偏离的行业以及个股的修正。通过将A股与国际主要市场、主要行业和相应行业的龙头企业进行对标,或许能够发现潜在的投资机会。 我们分别对全球同一行业估值对比、国内不同行业估值横向对比和各行业自身的历史估值分位进行静态分析和动态的估值业绩匹配,结果显示A股银行和房地产的配置价值最高。

龙头公司方面,我们发现电子、保险、石油化工、电力、电气设备、造纸、旅游、通信、国防军工、服装纺织、医药生物、计算机等行业龙头与国际龙头市值规模差距较大。动态来看,综合ROE/ PB和G/ PE两个指标,存在低估的分别是:中国建筑、工商银行、万科A。

四、政策建议

第一,建议完善信息披露制度:细化需要进行披露的事件细则;严格在重大事项公告前知情股东的持股禁售期;加大对虚假陈述和重大遗漏的惩处力度;强化民事赔付制度。第二,建议细化停牌制度,规范减持制度,明确分红机制。第三,建议完善退市制度。当前我国退市制度的特点是退市数量少、流程长,标准单一,公司退市主要是由于无法满足盈利能力要求,导致二级市场对垃圾股和壳资源的炒作。第四,建议优化融资结构,构建多层次资本市场体系。第五,建议提高机构投资者比重,引导价值投资导向。(责任编辑:徐明)

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